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　　“利率市場(chǎng)化改革可以說是我國金融體制改革中的最敏感點(diǎn)。由于利率是利益分配杠桿，它的變化影響著對(duì)全社會(huì)存款人、借款人等各利益主體利益的再分配，影響著全社會(huì)居民和企、事業(yè)單位收入，影響著中央和地方財(cái)政的收入及金融機(jī)構(gòu)收支，因此可謂具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的效應(yīng)。但是，要適應(yīng)央行貨幣政策改革的需要，培育和發(fā)展間接調(diào)控的基礎(chǔ)貨幣市場(chǎng)，保證央行政策的有效性和調(diào)控信號(hào)、調(diào)控意圖的迅速傳導(dǎo)，利率市場(chǎng)化改革又是我國金融體制改革必闖的一關(guān)?！边@是1996年5月6日發(fā)表于《金融時(shí)報(bào)》頭版的一段文字。彼時(shí)，我國金融領(lǐng)域最核心的改革——利率市場(chǎng)化改革的車輪剛剛啟動(dòng)。

　　利率是市場(chǎng)資金要素的價(jià)格，關(guān)系到市場(chǎng)資源配置、金融行業(yè)運(yùn)行效率、金融市場(chǎng)格局等，因此利率市場(chǎng)化改革關(guān)乎全局。以1996年初統(tǒng)一的銀行間拆借市場(chǎng)建立、同業(yè)拆借利率走向市場(chǎng)化為標(biāo)志，利率市場(chǎng)化改革正式啟動(dòng)。其后，債券回購和現(xiàn)券交易利率先后放開。2000年以來，人民銀行先后放開外幣利率管制、貸款利率管制、存款利率管制，有效培育上海銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）等金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，建立健全市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制，有序推進(jìn)同業(yè)存單和大額存單發(fā)行交易。2019年8月，人民銀行推動(dòng)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）改革，貸款定價(jià)錨由此前的貸款基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)變?yōu)長(zhǎng)PR，進(jìn)一步疏通了貨幣政策傳導(dǎo)，推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革進(jìn)一步走深。

　　中國人民銀行行長(zhǎng)易綱撰文指出，我國持續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，既適應(yīng)中國國情，又與國際基本接軌，在有序放松利率管制的同時(shí)，高度重視建立健全由市場(chǎng)供求決定利率、中央銀行通過運(yùn)用貨幣政策工具引導(dǎo)市場(chǎng)利率的市場(chǎng)化利率體系，發(fā)揮好利率對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要調(diào)節(jié)功能。

　　利率管制放開：讓金融資源得到更有效配置

　　“由于利率市場(chǎng)化改革政策性強(qiáng)，牽涉面大，因此，改革一定要分步驟進(jìn)行。在我國利率體系中，首先是同業(yè)拆借利率市場(chǎng)化，再改革存、貸款利率。在存、貸款利率關(guān)系中，先改革貸款利率，后改革存款利率?！?996年5月6日《金融時(shí)報(bào)》頭版文章如是寫道。

　　其后，利率市場(chǎng)化改革按照這一思路穩(wěn)步推進(jìn)。到2015年10月24日，人民銀行宣布不再對(duì)金融機(jī)構(gòu)設(shè)置存款利率浮動(dòng)上限，實(shí)現(xiàn)了利率管制的基本放開。

　　這個(gè)日子值得銘記。包括人民銀行官員、專家學(xué)者、金融從業(yè)人士在內(nèi)的很多人表示，因?yàn)檫@標(biāo)志著利率管制已經(jīng)基本放開，利率市場(chǎng)化改革邁出了關(guān)鍵的一步。這在利率市場(chǎng)化進(jìn)程中、在整個(gè)金融改革的歷史上，都具有重要的里程碑意義。植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平表示，利率管制的基本放開，對(duì)優(yōu)化資源配置具有重大意義。在利率市場(chǎng)化條件下，利率的價(jià)格杠桿功能將進(jìn)一步增強(qiáng)，推動(dòng)金融資源向真正有資金需求和發(fā)展前景的行業(yè)、企業(yè)配置。

　　然而，取消對(duì)利率浮動(dòng)的行政限制并不意味著人民銀行不再對(duì)利率進(jìn)行管理和引導(dǎo)。此后，進(jìn)一步深化利率市場(chǎng)化改革的核心轉(zhuǎn)變?yōu)橥晟浦醒脬y行利率調(diào)控體系，疏通利率傳導(dǎo)渠道，增強(qiáng)人民銀行引導(dǎo)和調(diào)節(jié)市場(chǎng)利率的有效性。貨幣政策調(diào)控框架也正由廣義貨幣量為中介目標(biāo)的數(shù)量型框架向以利率為中介目標(biāo)的價(jià)格型框架轉(zhuǎn)變。

　　目前，公開市場(chǎng)操作7天期逆回購利率（央行短期政策利率）和MLF利率（央行中期政策利率）共同構(gòu)成了人民銀行政策利率體系，引導(dǎo)DR007、LPR、國債收益率等市場(chǎng)基準(zhǔn)利率以政策利率為中樞運(yùn)行，從而向貨幣市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)、債券市場(chǎng)釋放利率信號(hào)、進(jìn)行利率傳導(dǎo)。

　　易綱表示，經(jīng)過近30年來持續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，目前我國已基本形成了市場(chǎng)化的利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制以及較為完整的市場(chǎng)化利率體系，主要通過貨幣政策工具調(diào)節(jié)銀行體系流動(dòng)性，釋放政策利率調(diào)控信號(hào)，在利率走廊的輔助下，引導(dǎo)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率以政策利率為中樞運(yùn)行，并通過銀行體系傳導(dǎo)至貸款利率，形成市場(chǎng)化的利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制，調(diào)節(jié)資金供求和資源配置，實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。

　　LPR改革：推動(dòng)企業(yè)貸款利率明顯下降

　　2015年10月份后，雖然利率管制基本放開，但我國利率體系仍然具有明顯的“雙軌制”特征——人民銀行的政策利率對(duì)貨幣市場(chǎng)利率、債券市場(chǎng)利率等市場(chǎng)利率的影響更直接，傳導(dǎo)效率更高；對(duì)于信貸利率的影響，由于存在貸款基準(zhǔn)利率，影響還存在一定阻滯，貸款利率下降的幅度和速度沒有貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)反應(yīng)快。

　　為了解決這個(gè)問題，人民銀行著力推動(dòng)“利率并軌”。2019年8月16日，人民銀行宣布各銀行應(yīng)在新發(fā)放的貸款中主要參考LPR定價(jià)，并在浮動(dòng)利率貸款合同中采用LPR作為定價(jià)基準(zhǔn)。人民銀行同時(shí)改革完善LPR形成機(jī)制，報(bào)價(jià)行在MLF利率的基礎(chǔ)上，綜合考慮資金成本、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素報(bào)出LPR，充分反映市場(chǎng)供求狀況。

　　這意味著貸款定價(jià)錨由此前的貸款基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)變?yōu)長(zhǎng)PR，而LPR直接掛鉤MLF利率，“利率并軌”靴子落地。LPR改革無疑是深化利率市場(chǎng)化改革的關(guān)鍵一步，能夠更有效地降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。

　　“經(jīng)過兩年來的持續(xù)演進(jìn)，金融機(jī)構(gòu)新發(fā)放貸款已基本參考LPR定價(jià)，存量貸款也已完成定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換，LPR已代替貸款基準(zhǔn)利率，成為金融機(jī)構(gòu)貸款利率定價(jià)的主要參考基準(zhǔn)，貸款利率的市場(chǎng)化程度明顯提升?！币拙V表示，改革后，貸款利率隱性下限被打破，LPR及時(shí)反映了市場(chǎng)利率略有下降的趨勢(shì)性變化，有效發(fā)揮方向性和指導(dǎo)性作用，引導(dǎo)貸款實(shí)際利率有所下行，并且形成了“MLF利率—LPR—貸款利率”的利率傳導(dǎo)機(jī)制，貨幣政策傳導(dǎo)渠道有效疏通，貸款利率和債券利率之間的相互參考作用也有所增強(qiáng)。

　　數(shù)據(jù)顯示，2019年8月LPR改革以來，貨幣政策傳導(dǎo)效率顯著增強(qiáng)，企業(yè)貸款利率明顯下降，從2019年7月的5.32%降至2022年1月的4.5%，累計(jì)降幅達(dá)0.82個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)改革開放以來的最低水平。

　　“LPR改革的效果不僅體現(xiàn)在總量上，也體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上。”光大證券首席固收分析師張旭表示，一直以來，金融機(jī)構(gòu)在發(fā)放貸款時(shí)傾向于大型企業(yè)，這是因?yàn)榘l(fā)放給大企業(yè)的貸款利率受到了隱性下限的支撐。LPR改革打破了隱性下限，降低了給大企業(yè)放貸的吸引力，引導(dǎo)銀行將更多的信貸資源配置到中小微企業(yè)，起到“調(diào)結(jié)構(gòu)”的效果。

　　存款利率市場(chǎng)化：穩(wěn)定銀行負(fù)債成本

　　近幾年，在推動(dòng)LPR改革過程中，金融管理部門也注重從存款端入手，優(yōu)化存款利率監(jiān)管，穩(wěn)定銀行負(fù)債成本，從而有效形成政策合力，推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低，讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　2021年6月21日，人民銀行指導(dǎo)市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制將存款利率自律上限由存款基準(zhǔn)利率浮動(dòng)倍數(shù)改為加點(diǎn)確定。光大銀行金融市場(chǎng)部宏觀研究員周茂華表示，本次調(diào)整是存款利率市場(chǎng)化的一次“溫和”改革。調(diào)整之后，銀行執(zhí)行的中長(zhǎng)期存款利率將有所下降，有助于降低部分銀行負(fù)債成本，為降低企業(yè)信貸成本拓展空間。

　　不過，由于存款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，實(shí)際執(zhí)行中，很多銀行的定期存款和大額存單利率接近自律上限。這在一定程度上阻礙了市場(chǎng)利率有效傳導(dǎo)，存款利率難以跟隨市場(chǎng)利率變化。2022年4月，人民銀行指導(dǎo)利率自律機(jī)制建立了存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，自律機(jī)制成員銀行參考以10年期國債收益率為代表的債券市場(chǎng)利率和以1年期LPR為代表的貸款市場(chǎng)利率，合理調(diào)整存款利率水平。人民銀行發(fā)布的《2022年第一季度中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》表示，新的機(jī)制建立后，銀行的存款利率市場(chǎng)化程度更高，在當(dāng)前市場(chǎng)利率總體有所下行的背景下，有利于銀行穩(wěn)定負(fù)債成本，促進(jìn)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步下行。

　　與此同時(shí)，2020年以來，金融管理部門還著力整治和規(guī)范部分存款創(chuàng)新產(chǎn)品，包括規(guī)范結(jié)構(gòu)性存款并壓降規(guī)模、叫停靠檔計(jì)息存款產(chǎn)品、叫停地方法人銀行異地存款等。與優(yōu)化存款利率自律上限等一道，這些措施都是從存款端入手，通過改革的方式降成本的舉措。人民銀行表示，下階段將繼續(xù)深化利率市場(chǎng)化改革，完善市場(chǎng)化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制，優(yōu)化政策利率體系，加強(qiáng)存款利率監(jiān)管，著力穩(wěn)定銀行負(fù)債成本，發(fā)揮LPR改革效能，推動(dòng)降低企業(yè)綜合融資成本。

　　利率市場(chǎng)化改革，功夫不僅在利率改革、利率調(diào)控本身。我國進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，也還需有更廣義、更深層次的必要條件。正如易綱所言，利率市場(chǎng)化既要“放得開”也要“形得成”。當(dāng)前深化利率市場(chǎng)化改革的一個(gè)重要矛盾在于市場(chǎng)化利率在“形得成”和傳導(dǎo)方面存在障礙，其原因包括監(jiān)管套利、金融市場(chǎng)不成熟等造成的市場(chǎng)分割，以及融資平臺(tái)預(yù)算軟約束、存款無序競(jìng)爭(zhēng)等財(cái)政金融體制問題。下一階段，要繼續(xù)加強(qiáng)監(jiān)管、優(yōu)化營商環(huán)境、硬化預(yù)算約束、化解金融風(fēng)險(xiǎn)，為進(jìn)一步深化利率市場(chǎng)化改革提供更有利條件。